國泰君安：中順潔柔成本下降驅動盈利提升

中順潔柔(002511)營收與業績增速較快。公司今年1―3季度實現營業收入16.77億元，同比增長28.52%；歸屬上市公司凈利潤1.07億元，同比增長68.36%；折合每股收益0.51元。其中第三季度單季收入同比增長23.20%；歸屬上市公司凈利潤同比增長161.16%。公司預計全年業績增速60%―90%。

生活用紙作為必需快消品，需求端價格相對穩定，而主要原材料木漿價格受宏觀經濟不佳的影響，漿價相對去年高點回落約15%；由此公司持續受益于使用低價原材料。公司前三季度毛利率為30.66%，同比提升4.23個百分點，凈利率6.38%，同比提升1.5個百分點。我們認為木漿價格再出現大幅下跌可能性較小，今年2―3季度應為盈利能力的階段性高點。

公司第三季度三費率20.25%，對比二季度的21.19%繼續下降，費用控制較好。其中公司三季度銷售費用率13.88%，同比下降1.6個百分點，管理費用率5.61%，同比下降0.08個百分點，財務費用率0.76%，同比上升1.34個百分點。公司進行銷售渠道整合，加強對終端的掌控，銷售費用控制已經取得了一定的改善。

公司IPO項目去年和今年初已投產5萬噸，剩余12萬噸產能將在今年四季度陸續投產，明年產能增長超過50%；同時計劃在四川與廣東云浮繼續新建18萬噸產能，。需要指出的是，國內明后年生活用紙的產能釋放較大，會對公司銷售產生一定的壓力。我們上調2012年-2013年每股收益至0.69元、0.89元，維持“謹慎增持”評級。國泰君安