在美股暴跌行情中，波音大跳水備受關注，其市值1個月內從1750億美元縮水至535億美元，其信用評級被標普從A-降到BBB，離投機級僅一步之遙。隨著經營狀況惡化，其90億美元賬面現金只能維持不到一年時間，市場擔憂波音面臨破產或被政府接管的風險。

波音為何一夜之間陷入危機？根本原因在于公司運用了過高的杠桿，沒有為外部沖擊預留下足夠的緩沖墊。2015～2017年波音資產負債率分別為93%、99%、98.5%，因為737MAX的問題，2018年升高到99.7%，2019年更是達到106.5%，出現“資不抵債”的情況。波音高財務杠桿的核心有兩點：一是憑借強大的地位，占用客戶的預付款和供應商應付款；二是將絕大部分利潤回購股票和分紅，基本上不搞積累。過去7年中，波音回購耗費的資金達434億美元，與同期公司創造的利潤相當，但它并沒有過度依賴借貸來回購。

股東基本上不用掏本錢，而是用上下游的錢來運營一家公司，賺的錢則大部分分掉——通俗講，波音用的就是這種“空手套白狼”的商業模式。只要控制有息負債，能穩定利用上下游資金，這種奇葩商業模式就能運轉下去，但黑天鵝事件讓這個前提條件不復存在。不論行業地位有多強，只要最終杠桿率過高，都很容易成為外部沖擊的犧牲品。

所有金融危機、經濟危機最先沖擊的都是高杠桿的公司、行業或領域，2008年危機引起美國金融部門海嘯和許多家庭破產，就是因為金融部門和家庭部門杠桿率過高，實體企業則未出現大的危機。目前，美國金融部門杠桿率受到控制，非金融企業的宏觀杠桿率(企業債務/GDP)橫向比也不高，只有75%，低于中國的155%、日本的100%，但高于德國的55.5%，這也是美股罕見急跌但金融體系和企業尚未出現大規模危機的原因。但從微觀層面看，有一些企業財務過于激進，只按常規儲備現金，在黑天鵝或系統性風險來臨時十分脆弱。后續如果出現美股繼續大幅下跌的情況，那些杠桿率高、緩沖墊薄的公司會進一步暴露出來。

波音的例子警示企業和宏觀決策者，要時刻檢視自己，莫因自身表面的強大而在財務上過于激進。要知道，緩沖墊的厚度，在關鍵時刻就是安全系數。

（黃小鵬）