有經驗的歌者都知道，開始演唱前一定要掂量自己的音域，要是開頭調門定得過高，進入副歌部分很容易聲嘶力竭。A股市場就不乏類似魯莽的上市公司，一級市場“三高”（高發行價、高市盈率、高超募額）出場，到了二級市場就成了強弩之末，難掩跌破發行價、跌破首日開盤價、遭投資者痛罵的尷尬。

人性和經驗觀察表明，能夠忍受股價長期下跌的投資者少，能夠扛住短時間投資虧損的多。如果因為發行價格過高而導致投資者長期虧損，最后的結局一定是投資者用腳投票，融資功能喪失，投資者和融資者雙輸。因此，要重振市場信心，就必須遏制新股發行“三高”，恢復股價的真實面目。

A股市場“三高”成因非常復雜。首先是中國股市的估值結構有別于成熟市場，小盤股估值偏高，大盤股估值較低，而成熟市場正好相反，大盤股享受估值溢價。其次是與投資者結構有關系，A股市場個人投資者交易量占比超過85%，交易頻率較高，小市值品種受到青睞，而海外成熟市場則是機構投資者占主導。另外，新股的供給并未完全放開，存在宏觀上供大于求和微觀上供不應求的現象。

提升證券市場投資文化，重構市場估值體系，促進一級市場發行價格向合理區間回歸，可以從改變新股的供求關系入手。“打包發行、集中上市”是可行的政策選項。在堅持市場化原則的基礎之上，同一時間段集中一批企業發行，發行企業數量增加將會改善新股的稀缺度，平衡投資者與發行人的博弈地位，發行市盈率、發行價和募資額等指標都會向合理區間靠攏。打包發行的頻率和每個批次發行股票的數量，也可以根據市場運行情況適時調整。

考慮到發行人、保薦人和一級市場投資人之間存在的復雜利益關系，在改善新股供求關系的同時，還應該加強對發行定價階段的配套監管。定價過程必須公開透明，發行價嚴重偏離公允標準的詢價對象，要向社會公示名單，并通過行業自律組織加強管理，發揮社會監督功能。引導發行企業匹配首發募集資金額與經營發展需要，發行價格參考行業估值中樞，為后續的小額再融資提供政策便利。對于在詢價和發行承銷環節存在的違法違規行為，要加大懲治力度，以維護市場秩序。

之前新股發行“三高”時期，二級市場炒新風氣盛行。在新的制度安排下，如果一級市場發行價格回歸理性，會不會導致二級市場炒新愈演愈烈呢？這個問題值得重視，需要提前做好應對預案。應該繼續完善上市首日交易風險控制方面的制度安排，對炒新賬戶進行分類管理；前幾批“打包發行、集中上市”的企業推出之后，如果炒新現象比較嚴重，可以適度加快推出后續批次，并且增加每個批次新股的數量，調節新股的供求關系。

A股市場在歷次熊市階段，都難以避免擴容恐懼癥。以打包發行的方式抑制“三高”，不可避免地會引發市場對擴容的擔憂，因此有必要厘清一些認識上的誤區。打包發行雖然會增加上市企業的數量，但單個企業的融資額因為發行價降低將有所減少，市場總的融資規模與往年相比并不會出現顯著增長。同時，打包發行只是促進發行價格回歸的技術安排，目的是為了解決“三高”問題，降低發行價格和發行市盈率，為市場提供貨真價實的投資標的，吸引更多增量資金入場。

“打包發行、集中上市”也并非要回到用行政手段干預新股發行定價的老路上去。按質論價是市場規則，價格參差有序才符合市場規律。優質企業理應獲得高市盈率和高發行價，資質平平的企業就要接受低市盈率甚至是發行失敗。作為投資者，同樣需要提醒自己，參與一級市場新股認購不一定會搶得金蛋；參與二級市場炒新，更應該評估自己的風險承受能力，不要輕易掉進“炒新不敗”的誤區。

“三高”問題解決好了，新股發行定價合理，二級市場投資者獲得合理回報的空間也就打開了，一二級市場生態失衡、苦樂不均的問題自然也就得到了解決。融資不失道，投資有回報，A股市場就有希望少些尷尬，多些共贏。（記者 賈壯）