美國(guó)國(guó)家經(jīng)濟(jì)研究局(NBER)前任局長(zhǎng)、哈佛大學(xué)教授馬丁·費(fèi)爾德斯坦(Martin Feldstein)撰文指出，美國(guó)QE取得成功的主要機(jī)制是推動(dòng)長(zhǎng)期利率大幅下降，而當(dāng)前歐元區(qū)長(zhǎng)期利率已經(jīng)處于歷史低位，因此QE的效應(yīng)僅限于讓歐元貶值。他認(rèn)為歐元區(qū)各國(guó)政府不應(yīng)對(duì)QE抱太高期望，即便結(jié)構(gòu)性改革的政治阻力太大，也可以通過(guò)改變稅收結(jié)構(gòu)(而不必降低稅收或增加赤字)來(lái)刺激支出和需求。

以下是費(fèi)爾德斯坦的評(píng)論文章全文翻譯：

盡管歐洲央行推出規(guī)模超預(yù)期的量化寬松(QE)項(xiàng)目，連其倡議者也擔(dān)心QE可能不足以提高實(shí)際收入、降低失業(yè)率和削減政府債務(wù)占GDP的比重。他們的擔(dān)憂(yōu)是有道理的。

不過(guò)我們先說(shuō)一個(gè)好消息：QE預(yù)期已經(jīng)造成歐元幣值加速下跌。歐元貶值將會(huì)刺激歐元區(qū)國(guó)家出口(大約一半進(jìn)入了歐元區(qū)以外的市場(chǎng))，從而提升整體歐元區(qū)GDP增長(zhǎng)。歐元貶值還將提高進(jìn)口價(jià)格，從而推升整體通脹率，讓歐元區(qū)遠(yuǎn)離通縮風(fēng)險(xiǎn)。

不幸的是，單靠QE可能是不夠的。美國(guó)QE取得了成功，但美國(guó)的初始環(huán)境與當(dāng)前歐洲大相徑庭。歐元區(qū)國(guó)家不應(yīng)該放松改革，寄希望于歐洲央行債券購(gòu)買(mǎi)項(xiàng)目能夠解決他們的問(wèn)題。但即便這些國(guó)家無(wú)法克服政治障礙來(lái)實(shí)施勞動(dòng)力市場(chǎng)和產(chǎn)品市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性改革、提升勞動(dòng)生產(chǎn)率和競(jìng)爭(zhēng)力，他們也可以實(shí)施提升總需求的政策。

誠(chéng)然，歐元區(qū)主要成員國(guó)龐大的政府債務(wù)阻礙了實(shí)施傳統(tǒng)的凱恩斯主義政策(增加開(kāi)支或降低稅收)，因?yàn)閯P恩斯主義政策主要是通過(guò)增加預(yù)算赤字來(lái)提升需求。但歐元區(qū)各國(guó)政府可以通過(guò)改變稅收的結(jié)構(gòu)來(lái)刺激私人部門(mén)支出，而不會(huì)降低凈稅收或增加財(cái)政赤字。

首先，我們要搞清楚，QE對(duì)美國(guó)增長(zhǎng)和就業(yè)產(chǎn)生刺激作用并不意味著QE在歐元區(qū)也能取得成功。QE對(duì)美國(guó)需求的效應(yīng)反映了2008年聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)大規(guī)模資產(chǎn)購(gòu)買(mǎi)項(xiàng)目時(shí)的金融市場(chǎng)環(huán)境。當(dāng)時(shí)美國(guó)10年期國(guó)債收益率接近4%，正是聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)的購(gòu)債項(xiàng)目以及長(zhǎng)期維持低利率的承諾使得長(zhǎng)期利率跌至1.5%左右。

長(zhǎng)期利率的急劇下降促使投資者買(mǎi)入股票、推動(dòng)股市上漲，較低的抵押貸款利率也推動(dòng)房?jī)r(jià)回升。2013年，標(biāo)普500指數(shù)上漲30%。股市和房?jī)r(jià)雙雙走高使得美國(guó)家庭的凈財(cái)富在2013年上升了10萬(wàn)億美元，相當(dāng)于當(dāng)年GDP的60%。

家庭財(cái)富增加反過(guò)來(lái)推動(dòng)消費(fèi)支出上升，后者又促使企業(yè)增加產(chǎn)出和雇傭，從而帶來(lái)居民收入進(jìn)一步上升、消費(fèi)支出進(jìn)一步增加。其結(jié)果是，到2013年下半年，美國(guó)實(shí)際GDP增速提升至4%。在天氣因素造成2014年1季度放緩之后，GDP繼續(xù)以高于4%的年率增長(zhǎng)。

因此，美國(guó)QE的成功在于聯(lián)儲(chǔ)能夠推低長(zhǎng)期利率。相比之下，歐元區(qū)的長(zhǎng)期利率已經(jīng)處于極端低水平，德國(guó)和法國(guó)10年期國(guó)債收益率大約為0.5%，意大利和西班牙僅1.5%。

因此，QE在美國(guó)起作用的主要機(jī)制在歐元區(qū)并不存在。將歐元匯率從1.15(QE推出前的水平)打壓至平價(jià)甚至更低將會(huì)有所幫助，但可能是不夠的。

幸運(yùn)的是，QE并不是政策制定者唯一可用的工具。任何歐元區(qū)國(guó)家都能夠通過(guò)修改稅收規(guī)則來(lái)刺激企業(yè)投資、住房建設(shè)和消費(fèi)開(kāi)支，而不用增加財(cái)政赤字、也無(wú)需申請(qǐng)歐盟批準(zhǔn)。

我們以刺激企業(yè)投資為例。稅收抵扣和加速折舊可以降低企業(yè)的投資成本，從而提高稅后投資回報(bào)率。其造成的稅收損失可以通過(guò)提高企業(yè)所得稅來(lái)彌補(bǔ)。

類(lèi)似地，政府可以允許購(gòu)房者降低抵押貸款利息支付(就像美國(guó)的做法那樣)，或者對(duì)抵押貸款付息提供稅收減免，從而提升住房需求。對(duì)購(gòu)房實(shí)施暫時(shí)的免稅將會(huì)刺激購(gòu)房，而近期刺激效應(yīng)高于遠(yuǎn)期。此處稅收的下降可以通過(guò)提高個(gè)人所得稅來(lái)彌補(bǔ)。

如果政府提出未來(lái)5年每年提高增值稅率2個(gè)百分點(diǎn)，居民將會(huì)趕在將來(lái)價(jià)格上漲之前提早購(gòu)房。增值稅率上升所造成的實(shí)際收入下降可以通過(guò)降低個(gè)人所得稅、降低薪資稅和提高轉(zhuǎn)移支付來(lái)彌補(bǔ)。

盡管歐元區(qū)成員國(guó)無(wú)法調(diào)整他們的利率或匯率，他們可以調(diào)整稅收規(guī)則來(lái)刺激支出和需求(不同國(guó)家應(yīng)該有適用本國(guó)國(guó)情的政策)。現(xiàn)在應(yīng)該輪到各國(guó)政府領(lǐng)導(dǎo)人認(rèn)識(shí)到光靠QE是不夠的，并開(kāi)始思考還應(yīng)該做什么來(lái)刺激支出和需求。